巴菲特的资产配置艺术:通过套利和低估股类的组合策略

作者:价值联盟

我们很多时候看巴菲特,如同盲人摸象,只看到了巴菲特买的几只牛股,美国运通,可口可乐,盖可保险,富国银行这些,但是我们要知道巴菲特总是在这些公司很便宜的时候买的(为了追求安全边际),特别是遭遇危机,暴跌的时候。为什么他能抓住这些机会以很便宜的价格买到这些优秀公司,他们大部分时间都不便宜啊。难道他未卜先知能知道这些公司什么时候要暴跌,而空仓等着吗,显然不是,巴菲特一直说他不能预测市场也不能预测商业周期?又有人说是因为他有保险浮存金无限资金抄底,问题是巴菲特早期并没有保险公司浮存金,他只有客户和自己的有限资金,而且还要为客户的资金每年支付6%的利息。那他是怎么做到次次都能抄底的呢?

这需要我们来看看这个象的大概全貌:资产的配置

这是一张巴菲特合伙公司期间的资产配置图(来源1966年巴菲特给股东的信)

,这个图不同颜色代表不同资产,一共四类资产,属于二级市场股票类蓝色区域,比例为46.9%,其余资产为控制类34.9%,套利类15.5%,国债2.7%。而套利类,控制公司和国债基本不受二级市场波动影响,但如果股票出现大跌机会,这些资产又可以变成股票投资的现金来源,反之股票大涨,他又可以卖出股票投入到套利和控制公司中。按照我们的说法,巴菲特只有半仓股票。我们很容易看出,并不是他有源源不断地现金抄底,而是他为下跌一直准备着,这种策略实际就是格雷厄姆的股债平衡策略,格雷厄姆推荐投资者在股票和债券之间平衡配置,比如50:50策略,根据市场波动动态平衡调整。或者25-75策略,根据估值水平,来决定股债的比例,股和债最低25%比例,最高不超过75%。

有人说,那是巴菲特早期投资模式,后面伯克希尔不一样,控制了保险公司,有源源不断地保险资金抄底,我们没法比,那好,我们来看一下伯克希尔的资产配置:(来源伯克希尔2018年报)

伯克希尔虽然资产庞大,但是这些资产还是可以大致分为三类,债券,股票,控制资产,相对于合伙公司期间,套利类资产不见了,原因应该是套利类投资已经容不下伯克希尔庞大的资金量,套利类资产大部分转移到控制类和债券投资了。这里面,代表二级市场股票的比例只有27%了,复合格雷厄姆股票至少25%的策略,也预示巴菲特可能认为市场估值现在太高了。庞大的伯克希尔的控制类投资比例已经超过54%了,这些资产可以为股票投资产生源源不断的现金,包括债券投资(保险浮存金在债券投资里)也为股票投资提供了弹药。因为保险公司会源源不断地产生新的浮存金,所以巴菲特会按照一定比例分配这些浮存金,比如一部分买入股票,一部分买入债券,这也是每年巴菲特的股票持仓都在变化的原因,但是各种资产的比例控制一定范围内。这种策略和巴菲特合伙公司资产配置如出一辙,没有多大区别。和格雷厄姆股债25-75策略应该说非常相似。说巴菲特是格雷厄姆的好学生一点没错。

这种策略优势在于,不用预测未来,只要耐心等待,等市场产生机会。当市场暴跌,好公司打折,下黄金雨的时候就用桶去接,但是这个桶必须是事先准备好了的。如果像一些普通投资者一样一直满仓满杠杆股票,不但接不到金子,还可能因为暴跌加入恐慌队伍,底部割肉。正因为未来是不确定的,我们才要为这种不确定做好准备。

对普通投资者的启示:我们也可以学习巴菲特合伙公司的资产配置,本质上是学习股债平衡的思想,为不确定性做好准备。因为巴菲特合伙公司的资产规模小些,而且收益也超过伯克希尔,更值得我们学习。控制类公司我们做不到(需要大量资金控制公司),我们可以做套利,做可转债,国债这类资产和股票的动态平衡。

具体要怎么做?请看穿越牛熊的“巴菲特”投资系统

在许多人看来,投资股票就是靠天吃饭,牛市行情好就大赚一波,熊市行情不好就彻底空仓休息,尽量少赔钱,这个投资目标的前提是我们能判断牛市,熊市还是震荡市,但无数的事实证明我们既无法判断牛熊,也无法判断牛熊转换,以为是牛市追进去,结果马上又转熊了,以为是熊市抛出股票,结果割在底部,都是追涨杀跌。从后视镜来看,当然可以从市场走势图形看到很明显的牛熊波动,但是问题我们不具备后视镜功能,无法未卜先知。最后的结果是:

1,无法预测牛熊市,资金迟迟不敢进入市场

2、牛市难得一见,震荡市跟熊市才是主旋律

3、牛市的时候跟着市场赚点钱,熊市或震荡市全亏出去。

4、因为个股选择不对,甚至牛市也没赚到钱。

5、对股票缺乏价值分析,长期被套或忍痛割肉

6、股票投资基本靠天吃饭

那面对市场无法预测的波动我们就无能为力毫无办法吗?先来看看一个经典的故事,这是关于投资大师沃伦.巴菲特的,1956年26岁的巴菲特在奥马哈和自己朋友亲戚一起成立巴菲特合伙公司,直到1969年合伙公司解散,期间业绩如下表:

我们来认真研究下这个业绩记录看看巴菲特厉害在哪儿:

1,全部13年都取得正收益,没有一年是亏损,而且收益都超过6%的资金成本线,6%是巴菲特和基金合伙人制定的业绩提取线,如果业绩超过6%,巴菲特提取超出部分的25%,这与现在那些私募普遍采取的2+20策略简直是天壤之别。

2,每次大盘回调,(红色字),都取得远超大盘业绩的正收益,即没有回撤,即在熊市和震荡市远远战胜了市场

3,在牛市中,巴菲特也有很好的表现,大部分时候都能跟上市场,甚至战胜市场

4,年均复合收益高达29.5%,100万本金13年后变成了2900万,远超道琼斯指数7.4%的年均回报率。

巴菲特到底是如何实现这一个传奇的业绩的呢,这个问题等下讲解。我们先来讨论一个关于复利的案例,有两个不同策略的投资者,4年期,第一组业绩分别是40%,-20%,40%,-20%,第二组业绩分别是10%,10%,10%,10%.我们来看一下哪一组的最终收益率最高,第一组的收益计算出来是25.44%,而第二组是46.41%。一个神奇的事情发生了,从表面上看第一组好像更高,但是第二组平淡无趣的每年10%居然远超第一组的总收益。问题在哪儿呢?就在于第一组的负收益上面,两组-20%的收益,严重拖累了业绩。由此我们可以认识到复利的核心的是不亏损,利润不断变成新的本金,新的本金又不断产生型新的利润,一旦发生回撤或者亏损,对于复利的效果就会大打折扣

显然巴菲特早就认识到这一点了,因为巴菲特在合伙公司给自己定的投资目标就是:牛市跟上市场,熊市震荡市战胜市场。这个目标完全与普通投资者的投资目标不同,他的核心是在熊市震荡市控制亏损,回撤,尽量取得正收益。在牛市也不需要激进的跑赢市场,只是跟上就可以了,如果有机会跑赢更好。

那么他是如何实现这个投资目标的,答案就在资产配置这四个字上面。

巴菲特把他的投资分为3大类资产,第一类是低估的普通股,第二类是套利对冲类,第三类是控制类公司。之所以选择这三类资产,是因为这三类资产在不同市场情况下的表现是不一样的。

低估值股票:和大盘表现基本同步,牛市表现较好,可能超越或跟上市场,在熊市表现较差

套利和对冲类:熊市,震荡市表现好,能够获取绝对收益,牛市表现可能一般,但基本不会出现亏损,也有绝对收益

控制类公司:和市场表现基本无关,和公司经营相关。估值主要公司由利润,资产,分红,前景等确定,控股股东可以自己估值(由于控制类公司门槛较高,需要掌握公司控制权,我们重点讨论低估股票和套利类投资)。

下面是1962-1964巴菲特合伙公司的套利和普通股业绩记录:

上图很容易看出,1962年市场表现不佳,巴菲特是依靠套利投资取得了正收益,而1963年牛市股类表现较好,套利类表现也很好,取得很好的收益,1964年牛市,套利表现一般,甚至拖累了整体业绩,但股类表现较好。总的看来,巴菲特并不会预测市场,他只是在这两类资产做适当的比例调整。如果熊市是100%的套利,牛市是100%的普通股,合伙基金业绩将好得发疯。但由于无法预测市场,只能将两类投资方法组合起来相互对冲。

上图很容易看出,1962年市场表现不佳,巴菲特是依靠套利投资取得了正收益,而1963年牛市股类表现较好,套利类表现也很好,取得很好的收益,1964年牛市,套利表现一般,甚至拖累了整体业绩,但股类表现较好,总业绩也很好。总的看来,巴菲特并不会预测市场,他只是在这两类资产做适当的比例调整。如果熊市是100%的套利,牛市是100%的普通股,合伙基金业绩将好得发疯。但由于无法预测市场,只能将两类投资方法组合起来相互对冲。

他是如何调整这两种的比例呢,一般是根据估值水平来调整,估值水平越高,股类比例越小,反之亦然。也可以做一个简单的50:50策略,即初始股类和套利类资产都是50:50,如果股价大涨使得比例变成55:45,那么减仓股类,加仓套利,反之如果股价下跌变成45:55,减仓套利,加仓股类。这也是一个比较简单的策略,当然如果市场出现非常高估,继续减少股类比例还是很必要的。

那我们现在来看低估类的股票怎么选择:一般我们选择5-10只具有代表性的低估龙头企业作为配置。主要看七大指标:1,企业规模 2,财务实力和稳健性 3,利润稳定性 4,分红记录与分红率 5,成长性 6,市盈率 7,市净率

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